花旗银行研报：ChatGPT时机推动稳定币发展

撰文：AIMan@

2025年4月25日，花旗银行旗下花旗研究所（Citi Institute）发布“数字美元（Digital Dollar）”研报。研报要点有：

2025年有望成为区块链在金融和公共部门应用的 “ChatGPT 时刻”，这一趋势由监管变革推动。
花旗预测，2030年稳定币的总流通供应量，基本情形下可能增长至1.6万亿美元；乐观情形下可能增长至3.7万亿美元，悲观情形下在5000亿美元左右。
预计稳定币供应仍将以美元计价为主（约90%），而非美国国家则会推动本国的CBDC发展。
美国针对稳定币的监管框架可能会推动对美国国债的新增净需求，到2030年，稳定币发行方可能成为美国国债的最大持有方之一。
稳定币通过替代存款，对传统银行生态系统构成一定威胁。但它们也可能为银行和金融机构提供新服务的机会。

正如其报告标题“数字美元”所意味的那样，花旗高度看好稳定币，报告专门有一章解释“稳定币的ChatGPT时刻即将到来”。AIMan特编译了Stablecoins: A ChatGPT Moment?”这一章节，如下：

稳定币是如何运作的？

稳定币是一种旨在通过将市场价格与参考资产挂钩来维持稳定价值的加密货币。这些参考资产可以是美元等法币、黄金等商品，或一篮子金融工具。稳定币系统的关键组成部分包括：

稳定币发行方：发行稳定币的实体，负责通过持有与稳定币流通供应量等值的基础资产来维持其价格挂钩。
区块链账本：稳定币发行后，交易记录在区块链账本上。该账本通过跟踪稳定币在用户之间的所有权和流转，提供透明度和安全性。
储备与抵押：储备确保每个代币都能按挂钩价值赎回。对于以法币抵押的稳定币，这些储备通常包括现金、短期政府证券和其他流动资产。
数字钱包提供商：提供数字钱包，可以是移动应用、硬件设备或软件接口，允许稳定币所有者存储、发送和接收他们的代币。

稳定币如何维持其挂钩价值？

稳定币依靠不同机制确保其价值与基础资产一致。法定货币支持的稳定币通过保证每个发行的代币都能兑换成等量法定货币来维持挂钩。

主要的稳定币

截至2025年4月，稳定币的总流通供应量已超过2300亿美元，自2024年4月以来增长了54%。排名前两位的稳定币主导着这一生态系统，按价值和交易数量计算，其市场份额超过90%，其中USDT位居榜首，USDC次之。

图3 2020—2025年稳定币供应量

近年来，稳定币的交易量增长迅速。经调整后，2025年Q1稳定币的月交易量在6500亿—7000亿美元之间，约为2021年下半年至2024年上半年水平的两倍。支持加密生态系统是稳定币的主要应用场景。

最大的稳定币USDT于2014年在比特币区块链上推出，并于2017年扩展到以太坊区块链，使其能够在DeFi中使用。2019年，由于速度更快、成本更低，它进一步扩展到在亚洲广泛使用的波场网络。USDT在很大程度上在离岸运营，但时代正在改变。

图4 稳定币交易量与其他支付方式对比（单位：十亿美元）

我们肯定会看到更多参与者（特别是银行和传统机构）进入市场。以美元支持的稳定币将继续占据主导地位。最终，参与者的数量将取决于覆盖主要应用场景所需的不同产品数量，而且该市场的参与者可能会比银行卡网络市场更多。——毕马威全球和美国数字资产主管Matt Blumenfeld

稳定币在美国及全球被采用的驱动因素有哪些？

Forte FinTech创始人Erin McCune：

实用优势（速度、低成本、全天候可用）：在发达经济体（尤其是那些即时支付尚未广泛普及、中小企业未得到现有机构充分服务，且跨国公司希望更便捷地进行全球资金转移的国家）和新兴经济体（跨境交易成本高昂、银行技术不成熟和/或金融包容性滞后的地区）都创造了需求。
宏观需求（对冲通胀、金融包容性）：在一些地区，稳定币成为了人们的 “生命线”。阿根廷、土耳其、尼日利亚、肯尼亚和委内瑞拉等国货币波动较大，消费者通过稳定币来保护自己的资金。如今，越来越多的汇款以稳定币的形式进行，没有银行账户的消费者也能使用数字美元。
现有银行和支付提供商的支持与整合：这是稳定币合法化的关键（特别是对于机构和企业用户），并且可以迅速扩大其使用范围和实用性。成熟、大规模的支付网络和核心处理商能够带来透明度，并促进与企业和商家所依赖的熟悉解决方案的整合。实现不同稳定币之间、银行与非银行机构之间的清算机制对于扩大规模也至关重要。针对消费者的技术改进（易于使用的钱包）和商家的技术改进（通过API将稳定币收款功能集成到收单平台）正在消除曾经将稳定币限制在加密边缘领域的障碍。
长期期待的监管明确性：这使得银行和更广泛的金融服务行业能够在零售和批发业务中采用稳定币。透明度（审计要求）和一致的流动性管理（可靠的平价）也将简化运营整合。

毕马威全球和美国数字资产主管Matt Blumenfeld：

用户体验：全球支付格局正日益向实时数字交易转变。但每一种新支付方式在推广过程中面临的挑战都在于客户体验 —— 是否直观易懂、能否看到应用场景、价值是否明确。任何一家成功提升客户体验的机构，无论是面向零售用户还是机构用户，都将在各自领域崭露头角。与当下支付方式的融合，将推动下一波支付方式的普及。在零售端，这表现为与银行卡支付的结合或在移动钱包领域的渗透；在机构端，则体现在更简便、更灵活且成本效益更高的结算方式上。
监管明确性：随着新的稳定币监管政策出台，我们可以看到监管的不确定性此前在多大程度上抑制了全球范围内的创新和推广。欧盟《加密资产市场监管条例》（MiCA）的推出、中国香港监管的明确，以及美国稳定币立法的推进，都引发了一波以简化机构和消费者资金流动为重点的活动热潮。
创新与效率：机构必须将稳定币视为实现更灵活产品开发的助力，这在当前并非易事。这意味着要提供一种更便捷、更具创意和吸引力的媒介，以增强传统银行存款的功能，例如产生收益、具备可编程性和组合性。

稳定币的潜在市场规模

正如Forte Fintech 创始人Erin McCune所指出的，任何对稳定币潜在市场规模的预测都需要保持一定的谨慎。其中有许多可变因素，而我们的情景分析也显示出预测范围很广。

我们基于以下推动稳定币需求增长的因素构建了一个预测范围：

一部分海外和美国国内的美元从纸币转向稳定币：海外持有的美元纸币通常是对冲当地市场波动的避风港，而稳定币是获取这种对冲的更便捷方式。在国内，稳定币在一定程度上可用于某些支付功能，并为此而持有。
美国及国际上的家庭和企业将部分美元短期流动性重新配置到稳定币：这是因为稳定币使用便捷（如可实现全天候跨境交易等），有助于现金管理和支付操作。如果监管允许，稳定币还有可能部分替代收益性资产。

此外，我们假设美国家庭和企业持有的欧元 / 英镑短期流动性也会出现类似美元短期流动性的重新配置趋势，尽管规模要小得多。我们2030年的整体基准情形和乐观情形预测都假定稳定币市场仍以美元为主导（约占90%的份额）。

公共加密货币市场的增长

稳定币在其中用作结算工具或出入金通道。这在一定程度上受到机构对公共加密货币资产的采用以及区块链技术普遍应用的推动。在我们的基准情形中，假设2021 – 2024年稳定币的发行规模增长趋势持续下去。

花旗研究所预计，2030年稳定币市场规模的基准情形为1.6万亿美元，乐观情形为3.7万亿美元，悲观情形为0.5万亿美元。

图5 2030年稳定币市场规模预测

图6 2030年稳定币市场规模

注：2030年货币总量（流通现金、M0、M1和M2）存量是根据名义GDP增长计算得出。欧元区和英国可能会发行和采用本币稳定币。中国可能会采用主权央行数字货币，不太可能采用外国私人发行的稳定币。预计2030年非美元稳定币在熊市、基本和牛市情况下的规模分别为210亿美元、1030亿美元和2980亿美元。